越南减税应对油价_越南油价一升多少人民币

2024-09-21 14:42:50

1.紧急通知！国际油价再次暴跌，会有哪些影响？

2.七十年代的美国经济是什么梗

3.警惕全球经济陷入二次衰退

紧急通知！国际油价再次暴跌，会有哪些影响？

越南减税应对油价_越南油价一升多少人民币

国际油价6月30日下跌。纽约商品8月交货的轻质原油期货价格下跌4.02美元，收于每桶105.76美元，跌幅为3.66%；8月交货的伦敦布伦特原油期货价格下跌1.45美元，收于每桶114.81美元，跌幅为1.25%。

油价下跌对于普通民众与一般的企业来说，当然是好事了

首先，对于有车一族来说，油价下跌当然是好事，截至到2018年6月，我国机动车保有量已经达到了3.19亿辆。中国目前企业所消耗能源巨大，油价的波动于民众也息息相关的，油价下降意味着燃油费支出减少，间接的减少了生活成本，可以略为提高生活质量。

其次，对于能源消耗型企业来说，油价下跌也是好事，目前中国经济中大部分行业属于能源消耗型的行业，所以当油价下跌时，意味着公司的生产成本降低，提高了公司的利润率。

第三。可以有效减少外汇损失，中国目前的原油进口量占总需求量的七成左右，对国外依存度高，如果过高的油价会导致外汇大量流失，使得国际贸易收支可能会产生失衡。

第四，当油价下跌后会产生一系列的好处，由于油价下跌，普通民众生活成本降低，资金比以往充裕了许多，间接又可以带动消费、旅游等，可以提高普通人的生活质量。

油价下跌也是有着不好的地方

首先，比如存在债务违约风险的产油国委内瑞拉，只要油价剧烈下跌并长时间维持在那里，该国未来可能还不得起债务，将会导致债务违约，委内瑞拉所欠中国的几百亿美元就会产生违约。

第二，对于国内一些原油开企业来说就是坏事了，油价下跌就代表了其主营业务收入的减少，油价下跌对于石油开企业来说就是意味着利润率的减少。

总结

短期的油价下跌或者上涨一定程度上是好事，但是长期的一直上涨和下跌就不会是好事，产油国利润减少，造成持续的亏损，发达国家利益受损，就出现经济动荡。特别是美国控制的原油价格，不可能让石油价格一直跌下去，小幅度跌落之后肯定会迎来一波涨价潮。

七十年代的美国经济是什么梗

二十世纪七十年代——美国经济滞胀史

滞胀的成因

科技发展正处低潮、出口贸易份额下降、实体经济缺乏增长点是根本原因。

扩张性财政政策和处于转型期的货币政策不但没有刺激经济增长，反而如“火上浇油”。

美元持续贬值、油价高企和粮食紧缺推动了本来就高企的通货膨胀。

滞胀的影响

滞胀对私人投资造成了极为负面的影响，大量企业倒闭，工人失业，经济增长停滞。

在整个滞胀期间美国股市经过了 6 轮调整，股市走熊先于经济衰退，而股市起稳也先于经济起稳。

在西方经济体遭遇滞胀的同时，美国信贷扩张反而促成了欠发达国家的经济发展及世界贸易的扩张。

走出滞胀

经过里根的结构性财政政策和紧缩性货币政策，美国于1983 年迎来经济增长高峰，此轮滞胀历时13 年。

经济学上的“滞胀”是指生产停滞、失业率增加和通货膨胀并存的经济现象。生产停滞是经济滞胀的一个重要表现形式。由美国学者D.格林沃尔主编的《现代经济词典》把停滞解释为：“实际产量或收入不变、下降或虽增长但大大慢于所能达到的增长速度”。因此，滞胀时期的生产停滞并不是仅仅指资本主义经济周期中危机阶段生产的下降和停滞，它是一种跨越经济周期长期存在的现象。因此，上世纪10 年到1982 年美国所经历的经济危机及经济缓慢增长阶段基本上属于“滞胀”阶段。市场上普遍认为美国当时的滞胀以及此后爆发的经济危机主要是由能源价格上涨所致。如今，石油价格又再度高企，“次贷”危机愈演愈烈。美国是否又会重新回到经济衰退与通货膨胀并存的两难境地？以史为鉴可以知兴替，本文就滞胀起因、滞胀对股市及全球经济的影响以及如何走出滞胀等话题展开讨论，希望能给读者以启发。

10-1982 年美国“滞胀”成因

在“滞胀”阶段，美国共经历了 4 次经济危机（按照NBER 的统计资料，经济谷底分别为10 年11 月，15 年3 月，1980 年7 月，1982 年11 月）。这几次经济危机期间，在生产下降和失业率猛增的同时，物价不但没有下跌反而普遍大幅度上涨，成为高通货膨胀率、高失业率和低经济增长并存的独特经济现象。

这种现象在美国经济发展史上较为罕见。二战后至10 年间美国共发生了四次经济衰退（按照NBER 的统计资料，经济谷底分别为1949 年10 月，1954 年5 月，1958年4 月，1961 年2 月）。经济衰退发生时，生产下降，失业增加，同时物价也会下降；危机过后，生产增长，就业增加，物价也会上涨。是什么导致了高通胀率与高失业率、经济不振同时存在？我们还应该从滞胀产生的原因说起。

缺乏增长点的实体经济是“滞胀”的根本原因

美国经济出现停滞始于 1969 年，当时的通货膨胀率约在5%左右。美国经济为什么会出现“停滞”？原因在于：

其一，战争对美国消费和经济增长的刺激正逐渐消失。比如五、六十年代美国工业高涨，得益于世界大战积累起来的被抑制的对固定资产、住宅建筑、耐用消费品的需求，以及朝鲜战争和越南战争的刺激。这些因素在70 年代以后已经逐步消失。

其二、科技发展处于低潮。20 世纪40 年代末，美国等资本主义国家率先掀起了以原子能和电子信息技术的发明与应用为先导的第三次科技革命，五、六十年代以来推动了美国工业的高速增长。但经过了近20 年的科技高潮后，到70 年代初，第三次科技革命的推动力已经明显减弱。

直至 70 年代末80 年代初，在第三次科技革命的基础上，全世界范围内以微电子技术、生物工程、新型材料、宇航工程、海洋工程、核能技术等尖端技术的应用为主要标志的新技术革命的新科技革命才再掀高潮。

其三、美国在世界市场上的出口贸易额开始下降。自1960 年代开始，由于经济全球化、区域化的发展，商品和生产要素国际间流动的限制大大减少，世界市场竞争加剧。1947 美国出口额占世界出口额的约三分之一，1948 年下降到23.5%，1960 年下降到18.2%，10 年再降到15.5%。1美国从11 年首次出现了13.03 亿美元的对外贸易逆差，此后，除了13、15 年为小额顺差外，其余年份均为逆差。

扩张性财政政策和处于转型期的货币政策直接推动了通货膨胀

扩大总需求的财政政策以及宽松的货币政策曾对 50 到60 年代发达资本主义国家经济的高速增长、失业率下降以及促使经济危机程度减弱和时间缩短，起了一定的作用。然而，在70 年代，扩张式的财政政策和货币政策却双双“失灵”了。

第一、财政政策为什么“失灵”？

第二次世界大战后，美国数届皆奉行赤字财政政策，不断扩大开支，借以刺激经济回升，提供大量就业机会。战后至1981 年为止的36 个财政年度，有27 个财政年度有赤字。预算内的财政赤字在16 年和1981 年分别创下了694 亿美元和739 亿美元的历史新高。在10 年至19 年的10 年中，的财政赤字预算达5128 亿美元。

为了弥补财政赤字，美国还发行了大量的国债。10 年国债额为370 亿美元，15 年国债额为5332 亿美元，1980 年国债发行额达到9077 亿美元。人均负担的国债额从1960 年的1572 美元增加到1980 年的3985 亿美元。联邦每年为国债付出的利息也从 1960 年的92 亿美元增加到1980 年的749 亿美元；利息约占每年联邦支出的10%左右。

扩张性的财政政策缘何失效？归根结底，是由于实体经济缺乏增长点。扩张性财政政策没有起到刺激经济增长的作用，反而如火上浇油般推高了通货膨胀。

第二、货币政策为何“失灵”？

自布雷顿森林体系崩溃后，美联储的货币政策逐步由价格目标向数量目标过渡。但是，受到凯恩斯主义的影响，美联储在实际操作中，仍是把利率作为货币政策体系的首要地位。因此，在此转变阶段，货币政策不稳定，再加上，高通货膨胀背景下，利率波动较大，最终导致了货币供应量过大。

具体而言，虽然10 年伯恩斯上任不久后就宣布以货币总量为供给目标，但是实际上却是以联邦基金利率为最终目标。每隔六个星期，联邦公开市场委员会就会重新制定各种货币总量的目标区间，以及与该目标区间所匹配的联邦基金利率。如果联邦基金利率高于或低于目标区间，就通过调整货币供应量的手法将联邦基金利率保持在目标区间内。因此，货币供应量往往会出人意外地螺旋式上升或者下降，极不稳定。

另外，选择利率作为调控目标，也有不利的一面。首先，虽然关于利率的信息每天都能得到，但不容易控制。其次，影响总需求的主要因素是预期的长期真实利率。所谓预测的长期真实利率，就是市场参与者通过在名义利率减去预期通货膨胀率来推测的真实利率。而恰恰在20 世纪70 年代，美国出现了比较高的通货膨胀。在这样高的通货膨胀时期，名义长期利率和总需求之间的关系既不稳定，也不能预测。

因此，在滞胀期间，美联储的货币政策没有能够帮助经济增长，反而由于货币供应量过大，被认为是推高通货膨胀的因素之一。

银行信贷业务扩张也对通货膨胀的产生起到了推波助澜的作用。

能源和食品价格上涨使通货膨胀直接上升至两位数

世人常常把上世纪 70 年代的经济“滞胀”归因为石油价格上涨。我们的研究也发现，石油价格大幅上涨与其后的经济衰退的确有着密切的关系。第一次石油危机发生于 13-14 年。十月战争爆发，欧佩克为制裁西方，联手削减石油出口量。国际油价从每桶3 美元涨到12 美元。而与此同时，西方发达国家的经济开始衰退。从13 年到15 年美国实际GDP 增长下降了0.7%。第二次石油危机发生于 19-1980 年。伊朗爆发革命，随后伊朗和伊拉克开战。石油日产量锐减油价骤升，从每桶14 美元飞涨到近40 美元；第二次石油危机也引起了西方主要工业国的经济衰退，19 年到1980 年，美国实际GDP 下降了0.23%。第三次石油危机发生于 1990 年。1990 年8 月，伊拉克入侵科威特，次年1 月，美国对伊拉克开战。三个月的时间，石油价格从每桶14 美元上涨至40 美元。从1990 年到1991 年，美国实际GDP 下降了0.17%。

为什么油价上涨会引起经济衰退的连锁反应呢？首先，生产率与石油价格关系密切，石油价格上涨会导致生产率下降。美国工业部门在19 世纪70 年代对石油的使用量达到高峰，石油价格上涨直接影响了使用石油为燃料和原材料的生产部门。

其次，石油价格的上涨直接推动了本来就高企的通货膨胀率。石油以最终消费品和中间产品这两种形式影响物价的走势。

除此之外，不仅是油价格上涨，食品价格也由于粮食紧缺而大涨，在一定程度上增加了通货膨胀压力。12 年，自然灾害席卷全球，世界粮食总产量比上年减少2.9%，许多国家发生严重的饥荒。前苏联在这一年到处抢购，大量进口，造成战后前所未有的粮食短缺。14 年世界粮食再次减产，紧缺状况进一步加剧。第二次石油危机出现之前的18 年，再次出现世界粮食短缺。

由于粮食供应不足，粮食价格上涨幅度较大，13 年和14 年，美国食品和饮料价格上涨幅度分别达到13.2%和13.7%；18 年和19 年，上涨幅度分别达到9.7%和10.7%。

布雷顿森林体系崩溃与美元贬值

石油价格的上涨从表面上看由石油危机所引发，但实际上也与美元持续贬值不无关系。15 年，美国与海湾国家相继签订协议，协议的主要内容只有一个：这些国家只用美元进行石油结算。石油价格由美元标注，这造成原油价格与美元汇率反向运动的逻辑关系。10 年，布雷顿森林体系崩溃后美元持续贬值，为油价上涨提供了充分的理由。

滞胀对全球经济的影响

滞胀对美国经济造成了致命的打击。一方面，美国工业经历了长时间的生产下降。13 年发生的经济危机使得美国的工业生产下降了15.3%，持续时间为18 个月；19年发生的经济危机使得美国工业生产下降了11.8%，持续时间约44 个月。另一方面，大量企业破产，失业率上升到战后历次危机的最高值。19 年发生的经济危机造成了近1.5 万家企业破产倒闭，失业率最高时达9.2%，失业人数约836 万。在19 年发生的经济危机中，企业倒闭、银行破产数和失业率都创出战后最高纪录。企业破产数量达25 300 家，失业率最高时达10.8%。此外，固定资产投资大幅下降、物价严重上涨都严重影响了美国经济发展。“滞胀”阶段是美国“二战”结束后最为艰难的一个阶段。从 1969 年12 月爆发经济危机，到1982 年12 月经济复苏为止，美国约有13 年的时间停留在滞胀的阴影下。平均每3 年多就有一次衰退，实际GDP 平均增长速度只有2.9%，而其它时期的经济增幅平均为3.87%至5.69%。与此同时通货膨胀率前所未有地高涨，年平均通货膨胀率达到10.46%，而美国战后各经济阶段的平均通货膨胀率为2.33%至3.54%。

“滞胀”时期美国各产业的表现

70 年代美国“滞胀”时期，各行业的表现不一。我们统计发现，大多数行业，特别是制造业表现较差；但是，具有定价权的上游行业和下游服务业，以及出现新的盈利模式的行业，增速明显能超越CPI 的涨幅。70 年代，美国增长最强劲的行业分别是掘业、农林牧渔、金融服务业、公用事业，平均年增速超过10％，远远超过CPI 的上涨。其中，掘、农林牧渔的年增长几次超过50％，主要是受益于石油价格暴涨和全球性粮食涨价。金融服务业的年增长也曾经接近20％，则是因为70 年代美国的银行业了出现新的盈利模式——国际业务的兴起。中东“石油美元”最终又存回了美国的银行，再加上美元持续贬值刺激不产油的欠发达国家来支付其国际收支逆差，因此，70年代美国的银行业处于信贷扩张、高杠杆、高盈利的丰厚时期，直至80 年代初债务危机爆发。

70 年代，美国温和增长的行业，包括，信息服务业、教育医疗业、房地产、住宿食品服务业、文化业等行业，扣除通货膨胀的因素后，基本实现正增长。信息服务业的增长主要是受到当时美国电信行业的垄断格局被打破，行业竞争机制刺激了居民对通信的消费增长。

70 年代，美国增长呈现停滞状态的行业涉及面较广，包括，制造业、交运仓储、建筑业、零售业、批发贸易等，主要是受到经济停滞、失业率高的影响。

滞胀翘高全球能源和大宗商品价格通货膨胀导致了固定收益类资产贬值，经济衰退又拖累了股市上涨，缺乏投资渠道的资金开始涌入大宗商品市场。黄金作为规避通货膨胀的保值工具在1980 年创下了每盎司850 美元的高点。

滞胀对美国股市的影响

经济的衰退通常伴随着股市的下跌。我们分析了1942 年至1995 年股市的牛熊周期，发现这期间总共有8 次经济衰退，每次都伴随着股票市场走熊。股票市场走势是经济增长的领先指标，8 次经济衰退前的股市有7 次已经提前下跌已经提前下跌，而经济开始复苏前，股市一般会提前4 个月左右起稳。当然并不是每次股市走熊都与经济周期有关，14 次股市调整只有8 次与经济周期有关。信贷周期等其他因素也同时左右着股票市场的走势。

整个滞胀时期，股票市场经过了 6 次调整，约有一半的时间处于熊市之中。也就是说，1946-1995 年美国股市的14 次调整有一半是发生在滞胀时期的。滞胀严重影响了美国股市的发展13 年-14 年的股市大调整中，美国S&P500 下跌了近43.3%，为历次调整中最大跌幅。从个股的表现看，在70 年代股市调整时期，仍有部分行业的股票出现了一定的涨幅。比如，金融股、国防股、掘股和服务类股。总体来说，板块的走势还是与当时的行业景气度密切相关。

西方国家“滞胀”对全球影响——资金向欠发达国家巨额转移

虽然 20 世纪70 年代，西方国家都陷入了滞胀的局面，但是，美国信贷规模的持续扩张，也促成了全球尤其是欠发达国家的发展和世界贸易的扩张。国际业务的兴起至少可以追溯到13 年的第一次石油危机时机，主要由三方面因素促成的。

其一、资金。13 年，加速的通货膨胀与利率上调的不利影响无法支持美国银行正常的融资活动，导致了银行系统的演进走上了另外一条道路。当时石油涨价带来的巨额财富源源不断地流向了产油国，这些石油美元最终又存回了美国银行。缺乏正常融资渠道的银行一下子拥有了巨额的资金。

其二、需求。借款需求的产生与70 年代宽松的货币政策、过低的实际利率相关。宽松的货币政策，美元贬值，负利率降低了还本付息的费用，也间接增强了借款国的信用度。下跌的实际利率、扩张的世界贸易、不断提高的商品价格、再加上贬值的美元，这一切都鼓励了债务国，并给与他们增加负债额的机会。国际上，不产油的欠发达国家需要来支付其国际收支逆差，而产油国家则需要来支持经济扩张。适逢东西方关系缓和，美国银行成为信贷的源泉。

其三、利润。当时，欧洲美元市场不受管制，美国银行不必为自己海外分公司的债务保持最低的准备金。国际的利润相当的丰厚。

国际业务成为整个银行业务中发展最快的业务。加上各家银行争夺市场份额的竞争，对条件的要求就相应宽松很多。借债国为获得而提供的必要资料少得可怜，一些银行甚至不知道对象在其他地方的借款数额。就这样整个国际信贷市场迅速的发展起来。1982 年，墨西哥债务危机爆发后，国际信贷市场的发展才算告一段落。20 世纪90年代开始，私人资本才开始显著流入新兴市场。

美国如何走出“滞胀”？

以往当发生经济衰退时，在生产下降、失业率增加的同时，往往伴随着物价水平的下跌，正是由此实际情况作后盾，以通货膨胀率为代价换取失业率下降的凯恩斯主义经济政策才能大行其道。然而，此时情况却发生了变化。滞胀时期，异常的通货膨胀率和失业率同时发生，使得美国进退两难。

渐进的经济恢复政策

福特和卡特的两任都实行了渐进的经济恢复政策。16 年1 月，失业率为7.9%，福特设置了一条将失业率压制到1980 年时5.2%的经济路径。也就意味着在这段时间内，失业率每年需要下降0.6%。卡特总统在任职期间，也将这一目标路径沿袭下来。其具体措施是：一是减税以刺激经济上升；二是拨款举办公共服务事业；以增加临时工作位置。前一项措施虽然起到了一定的积极作用，但却扩大了预算赤字，从而加剧了美国依然存在的通货膨胀，以至于18 年又出现“双位数”的通货膨胀率；后一项措施则因拨款不多，以致收效不大。通货膨胀的上升导致卡特不得不将重点重新转移到治理通货膨胀上，用紧缩的货币政策，联邦基金利率在70 年代末甚至超过了10%。由于卡特在治理通货膨胀和刺激经济增长的问题上摇摆不定，货币政策时紧时松，也没有执行前后一至的战略。最终，卡特也在“滞胀”的阴影中下台。

稳定货币供给量和结构性财政政策

19 年沃尔克就任美联储，强力提升美元利率。高息的强势美元政策，吸引了大量的外国资本流入美国，将美国推入强势美元时代。1981 年，里根入主白宫，里根认为，国家对经济过度干预，限制了经济活力，是造成经济恶性循环的根本原因。为了对付"滞胀"，里根改弦易辙，用了四个措施：稳定货币供应量、减轻税赋、缩减开支、减少干预。最为有效的两条是稳定货币供应量和减少干预。

首先，里根以控制货币供应量为主要目标，即使利率过高触发经济危机，也不放弃从紧的货币政策。里根在期上任初期虽然遭遇了严重的经济危机，但是稳定的货币供应量抑制了通货膨胀，使得通货膨胀逐步下降。到年已经降到3.8%。其次，里根对企业实行的加速折旧政策和原来的投资课税扣除等优惠，使得企业手中的现金流量增加，对刺激传统产业更新设备起了很大作用；另外，由于生产资料的价格上涨低于前期，也鼓励了企业投资。除此以外，能源消费结构的变化引起了油价的下跌；美元升值也使得进口产品价格下降；工会为保证工人就业而放弃提高工资的要求等客观原因也使得通货膨涨出现了下降的态势。经过里根的持续努力，美国终于1983 年迎来了新的经济增长高峰，此轮经济滞胀一共经历了13 年的时间。

警惕全球经济陷入二次衰退

图/视觉中国

文 | 邵宇陈达飞

后疫情时期的经济复苏历时两年，OECD国家整体产出缺口尚未弥合，供应链和劳动力带来的供给侧负冲击仍是主要解释。2020年-2021年的通胀压力来自负向的供给冲击叠加正向的需求冲击。2022年是需求政策退潮的一年。美国的通胀率原本应该在一季度末或二季度初出现拐点后进入下行通道，但俄乌冲突可能会延迟拐点的到来。此外，国内疫情的反弹是全球供应链的新的扰动项，又增加了主要贸易国家（或地区）的输入性通胀压力。

在3月的会议上，联邦公开市场委员会（FOMC）决定加息25个基点，并宣称在即将到来的会议上缩减资产负债表（大概率是5月）。按照利率点阵图，美联储全年或加息7次（每次25个基点），这意味着剩下的6次会议都会加息。当然，在随后的公开演讲中，美联储鲍威尔声称，合宜情况下加息幅度会超过25个基点（如50个基点）。相比2013年-2019年的非常规货币政策退出周期，本次可谓“急刹车”。虽然2021年8月发出缩减购买（Taper）信号和11月实施的时候并没有像2013年那样引发金融市场的恐慌，今年“快进的”加息和缩表不仅可能引发恐慌，还可能提前终结美国的复苏进程。再考虑欧洲的通胀压力，以及中国在“三重压力”之外新增的防疫压力，2022年全球经济不容乐观。

从出口的商品结构而言，燃料（原油和天然气等）占俄罗斯出口的比重约为50%，食品、农业原材料、矿石和金属等产品占比约30%，机械和运输设备及其他制成品占比约20%。乌克兰的出口以食品为主，占总出口的比重为45%，机械和运输设备及其他制成品占比略低于40%，余下主要是矿石和贵金属等。俄罗斯燃料出口当中的55%到欧洲，40%到亚洲。乌克兰食品当中的53%出口到亚洲和大洋洲，33%出口到欧洲。可见，俄乌冲突对全球经济的直接影响主要通过大宗商品渠道，其对供给侧的负向冲击可能中断正在修复的全球价值链。

在初期，疫情对供给侧和需求侧的冲击是对称的，表现为量和价的同步下行，其后之所以表现出以供给冲击为主导，是因为外生的政策刺激改变了供求关系。通货膨胀就是供求缺口的响应。这与2007年-2009年全球金融危机显著不同，它以需求冲击为主。而且，由于发达经济体金融复杂性和相互依赖度更高，新兴与发展中经济体受金融危机的冲击相对较弱（尤其是对外开放度不高的经济体），在之后的复苏中也扮演着更重要的角色（尤其是中国）。这一次，由于生物医学技术和政策空间的差异，（中国以外的）新兴市场与发展中经济体在疫情冲击面前表现得更脆弱，复苏进程也更迟缓，绝大多数经济体至今仍未回到疫情之前的潜在增长路径。

疫情扩散、刺激政策和宏观经济三个周期之间的错位是理解疫后世界经济的重要线索。由于不同经济体在全球价值链中有不同的分工，这种周期的错位使得全球价值链恢复所需的时间和难度远超预期，使得复杂度高的产业链或制成品持续面临关键中间品或原材料的短缺，如汽车产业链中的芯片等，进而导致相关产品价格的上升。基于微观调查数据，美国生产商反映芯片缺口在2021年2月达到峰值后趋于下行。由于乌克兰是氖气（芯片原材料之一）的重要出口国，俄乌冲突也会对芯片和汽车产业链产生扰动。截至今年初，美国汽车等交通运输品价格涨幅仍维持在20%以上，在2月CPI涨幅（7.9%）中贡献了3.9个百分点，贡献率50%。

美国的通胀压力在全球遥遥领先，紧随其后的是英国和欧元区（图1）。由于基期的原因，2021年4月美国核心CPI同比跳升至3%，经过三季度的暂时修整后，去年10月至今持续攀升，2022年2月已经达到6.4%，为40年来新高。英国自2021年8月突破3%以后一路上扬，11月以来一直维持在4%以上。欧元区在去年10月突破2%，有可能在今年3月突破3%。由于内需偏弱和政策刺激不强，中国通胀压力主要体现在上游（PPI通胀），CPI压力不大（但今年上下游传导压力或强于去年）。日本通胀读数自去年4月开始回升，9月后由负转正，2022年2月为0.6%，压力也不大，中长期而言，超老龄化社会对应的往往是通缩压力。

18年2月，米勒接任美联储，将FOMC武装成了卡特的支持者。他们坚信，只要失业率在5.5%以上，货币政策就不会引发通胀。18年底，通胀率突破9%，米勒认为，强势的工会、私人部门的工资和利润上涨应为此承担责任。时任CEA舒尔茨在18年初写给卡特的备忘录中称：“我们没有看到通货膨胀正在升温的迹象，也不认为其在两年内有加速的可能”。19年，石油危机再次来袭，经济陷入滞胀，FOMC仍然不愿意收缩货币。1980年初，通胀率站上了15%的高位。

大滞胀的产生并不是一蹴而就的，实际上是不同因素之间的接力，既有石油冲击等供给侧因素，也与美联储货币政策和工资上涨等需求侧有关，还与布雷顿森林体系之后的美元大幅贬值有直接联系。

1963年11月，肯尼迪遇刺，约翰逊接任总统，为越南战争和“伟大社会 ”融资成为白宫的首要事项。

政治诉求与经济学主流思潮不谋而合。凯恩斯主义当时已经占据美国主流经济学阵地，凯恩斯主义者在总统经济顾问委员会（CEA）、财政部和美联储等重要经济部门都有任职。他们认为，在劳动力市场尚未实现充分就业的情况下，宽松的货币政策并不会导致通货膨胀，收紧货币政策只会加剧失业，不会降低通胀。他们要求货币政策与财政政策配合，将经济增速维持在4%以上，将失业率维持在4.5%以下。

1966年初，美国CPI同比增速在突破2%后加速攀升。在等待增税提案的过程中，时任美联储小威廉·迈克切斯内·马丁一次次地推迟加息。1968年末，失业率下降到3.4%，马丁开始紧缩货币。经济应声走弱，GDP增速在1968年二季度触顶后一路下行，10年四季度出现负增长。失业率从1969年的3.5%提高到10年底的6.1%（图2）。这似乎坐实了凯恩斯主义者的观点——降低通胀的代价是增加失业。截至10年初，通胀已经超过6%。

10年，在布雷顿森林体系即将崩溃之际，由尼克松提名的伯恩斯接替马丁任美联储。两人风格迥异。马丁是保守派。伯恩斯虽然不是凯恩斯主义者，但却认同凯恩斯对财政政策与货币政策的看法。他认为，物价上涨不是货币现象，货币政策的主要任务是实现充分就业，应该依靠财政和收入政策（比如直接进行价格与工资控制）管理总需求，进而稳定物价。FOMC内部的主流观点也认为，只要产出缺口为负，或失业率高于4.5%，宽松的货币政策就不会引发（或加剧）通货膨胀。在价格黏性的设条件下，美联储增加了对短期物价上涨的容忍度。伯恩斯上任后，美联储开启了降息和增加货币供给的进程。伯恩斯希望用宽松的货币政策对就业的支持，来换取的工资-物价控制以稳定物价。

13年初，通胀卷土重来。价格管制法案4月到期。伯恩斯建议尼克松扩大价格管制范围，要求对所有价格、利润和利率实施冻结。由于经济回暖，价格管制不仅没有控制住物价，反而制造了短缺，推动物价进一步上行。10月石油危机爆发前，美国CPI增速已经达到7.4%。14年4月，国会任由价格管制法案到期，通胀率在年底突破12%。伯恩斯仍然认为货币政策不应该为通货膨胀负责，转而无端指责财政赤字。这是因为，在工资和利润管制情况下，成本推动说不攻自破。

水门之后，尼克松被迫辞职。14年8月9日，福特就任总统。福特执政期间，货币政策整体偏紧。到16年底，CPI增速下降到4.3%的低点。吉米·卡特于17年初接任福特，带着他的经济刺激方案走马上任。其经济智囊也基本都是凯恩斯主义者，如拉里·克莱因，激进思潮卷土重来。18年“充分就业和平衡增长法案”（《汉弗莱-霍金斯法案》）重新表述了美联储的货币政策目标：“联邦储备系统的董事会和联邦公开市场委员会应保持长期增长的货币和信贷总量，以有效促进最大就业，稳定的价格和温和的长期利率等目标的实现”。在实践中，就业摆在首要地位。

伯恩斯的观念并没有转变。他并没有认识到货币数量与物价的关系，仍然固执地试图通过影响卡特的财政与收入政策，来达到稳定物价的目的。卡特执政后，FOMC的焦点是刺激经济增长，17年7月的会议是典型的因为担心影响经济复苏而不愿意加息的案例。9月，M1增速再次突破8%。

将大通胀完全归因于两次石油危机是一大误识。它是一场接力，起点在20世纪60年代中叶，宽松的货币政策是始作俑者，石油危机只是最后一棒。 1966年《劳动法》修正案对工资的拉动，10年布雷顿森林体系的瓦解和尼克松物价管制导致的供给短缺等都贡献了力量。激进的进步主义思潮和凯恩斯主义分别从政治和经济两个层面武装了和国会。马丁孤掌难鸣，伯恩斯态度暧昧，米勒唯首是瞻，被政治化的货币政策丧失了独立性和主动性。

从疫情后美国通胀的成因、鲍威尔主政的美联储的政策应对、的政治诉求和流行的经济学理论会发现，总有一种似曾相识之感。WTI原油价格相比疫情前翻了一番，俄乌冲突仍可能进一步推升油价；鲍威尔在2021年三季度以前都宣称“供给侧结构性通胀”是临时的，货币政策持续走在市场曲线的后面（behind the curve），根据新货币政策框架修订的泰勒规则的指示，美联储应该在去年二季度开始Taper，去年四季度开始加息，实际进度晚了半年。模型显示，当前通胀和失业率组合对应的联邦基金利率约为1%。

赢得总统大选借助了民主党进步派的力量，其政策也具有明显的进步主义倾向——与罗斯福-约翰逊时代相似，缓解不平等在其政策目标函数中占有重要地位，在白宫经济部门当中，经济顾问委员会（CEA）塞西莉亚·劳斯、成员杰瑞德·伯恩斯坦，及白宫预算管理办公室（OMB）主任尼拉·坦顿等都持有进步主义政策主张。在经济理论方面，近年来兴起的现代货币理论（MMT）将凯恩斯主义推向了极致，疫情后美联储购买国债的行为被认为是MMT的实践。

笔者曾在2020年的文章《通胀归来，还是通缩-债务螺旋？》中指出，影响20世纪80年代以来全球经济增长、利率、就业与物价的部分趋势性因素——全球化、价值链贸易和人口——在后危机时代已悄然出现临界点。左侧是全球化和自由市场的胜利，失业率（和自然失业率）、通货膨胀率、利率和期限溢价持续下行，工资增速停滞，收入分化加剧，劳动份额下降；右侧是保护主义与民粹主义的复兴，名义利率降无可降，失业缺口转为负值，通胀中枢或明显上升，其中短期压力甚于长期，平坦的菲利普斯曲线或再次转向陡峭…… 肺炎疫情之后，制造业产业链加速调整，以美国为代表的西方国家取的超大规模扩张性财政、货币政策或许就是点燃通胀的烈火。

当下，已经不再有人宣扬MMT的神奇功效了。鲍威尔也开始正视通胀的持久性问题，用三年时间（到2024年）将美国通胀降至2%。抛开大宗商品涨价输入性通胀压力，美国国内劳动力成本与房价/租金上涨的压力也不可小觑。 通胀的演绎及美联储对策，对美国及全球经济是否会陷入疫情之后的“二次衰退”至关重要。

防范全球经济“二次衰退”风险

国债无风险利率的期限结构是判断美国经济是否会进入到衰退周期的最重要的单一变量。它反映的是美联储货币政策的立场——长短期利差倒挂表明货币政策偏紧，反之则偏松（与仅仅观察联邦基金利率的升降不同）。以1年期与10年期国债利差为参考，在过去60多年里，除上世纪60年代中期的一次例外情况，每次利率倒挂之后都出现了衰退。而这一例外情况之所以出现，主要原因是约翰逊总统上台后实施了积极的财政政策。利差倒挂往往出现在失业率和核心CPI的交叉附近（或接近交叉，失业率向下，CPI向上）。这一情况也正在发生。去年11月以来，1年期利率开始上行，今年初以来显著加速，离利差倒挂还有85个基点的空间。在利差倒挂前夕，失业率会开始上升。一般而言，在加息过程中，短期利率上行速度会更快。如果美联储退出非常规政策的节奏和利率上行的速度过快，美国将面临二次衰退的风险。在最新的GDP预测中，美联储已经将美国2022年的GDP增速从去年底预测的4.0%下调至2.8%。

鉴于欧债危机期间过早加息和过迟实施量化宽松政策的教训，欧盟在应对疫情时政策更加积极，财政与货币政策的协同性也更好。又因为早期通胀压力较小，欧央行在缩减资产购买和加息方面也更加保守，疫情期间的疫情紧急购买（PEPP）和资产购买（APP）和零利率政策仍维持不变。由于欧洲对俄罗斯能源进口的依赖度较高，面临的能源价格上涨带来的输入性通胀压力也较大。欧央行不得不重新评估通胀的持续性问题，有可能提前进入退出流程。从经济的综合领先指标来看，欧洲经济增速的高点出现在去年三四季度，但经济规模尚未恢复到疫情前的潜在增长路径。如果欧央行提前退出，很可能终结本就迟缓的复苏。除此之外，欧洲还面临新的难民潮问题。

中国是疫情期间全球价格的“稳定器”。分地区而言，美国的输入性通胀的压力（进口价格指数）主要来自加拿大、欧盟和墨西哥等，中国（和日本）出口至美国的商品价格指数始终平稳运行。这既得益于中国有效的防疫政策，也与中国价值链的完整性和国内保守的刺激政策有关。中国的政策以保市场主体为主（减税降费+信贷支持），以此间接地实现保就业和保民生，在经济结构上表现为生产端强于需求端。以美国为代表，西方国家的政策以直接保民生为主（直接给居民发钱），同时利用货币政策保持市场主体不发生流动性危机，在经济结构上表现为需求端强于供给端。中外正好形成互补，于中国是外需补足了内需，于海外是中国的供给补足了它们自身供给的不足——世界工厂地位得到了彰显。但这一结构政策出现变化。中国正在受新一轮疫情的困扰，生产与需求双双承压，而海外经济正在全面重启，需求动能不减，供给能否衔接得上？情况不容乐观。国内三重压力未解，又添疫情，稳增长压力更大。

萨伊称，供给创造需求（“萨伊定律”）。反之，供给不足也会消灭需求。全球价值链贸易曾经源源不断地为发达国家输送廉价的制成品，但疫情扰乱了价值链分工，使得原材料和耐用品价格持续攀升，通胀卷土重来。俄乌冲突及其引发的制裁与反制裁进一步增加了价值链的脆弱性，可能终结来之不易的修复。2022年，供给侧仍然是矛盾的主要方面，能源等大宗商品价格的拐点何时出现至关重要，其对下游生产和终端消费的影响还将逐步兑现。

所以需防范后疫情时代全球经济的“二次衰退”，尽管它可能不像第一次那么剧烈，也不会马上到来，关键看三个变量：俄乌冲突走向、中国疫情的扩散和美国与欧央行的货币政策退出的节奏。

（邵宇为东方证券首席经济学家、总裁助理，陈达飞为东方证券财富研究中心总经理、博士后工作站主管；编辑：苏琦）